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平安证券--债券动态跟踪报告:原油接连大跌 再通胀交易结束了吗

  

 

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  联储“不救市”+美元走强带动再通胀交易暂歇。3月15-26日,布伦特原油累计下跌7.2%,COMEX铜期货下跌1.7%,再通胀交易略有“偃旗息鼓”征兆,其原因与欧洲疫情变数和美元指数走强等有关。疫情方面,近期由于担忧阿斯利康疫苗引发的血栓症状,欧洲多国纷纷宣布暂停接种该疫苗。同时,抗疫的疲劳情绪和变异病毒的爆发再次让欧洲的疫情出现了连续3周的反弹,其中德国和法国截至3月26日最近一周新增确诊分别增长22%和25%,而两国的疫苗普及率目前均在15%左右,尚未能对疫情反弹产生明显制约。美元方面,近期美国1.9万亿财政刺激落地、美联储上调美国2021年经济增长预期,以及美国疫苗接种和疫情控制都强于欧洲等因素促使市场对美国经济相对优势更有信心。截至3月26日,美元指数上行至92.7,创去年11月中旬以来新高。

  向后看,再通胀交易面临的短期扰动增多,大宗商品价格或偏震荡。美欧复苏强劲、财政刺激发挥效力依然是再通胀交易的基本面支撑。但是进入4月后,两大因素扰动决定了再通胀交易不如前期顺畅,大宗商品涨价遇阻,走势或偏震荡。一是三大新兴市场和加拿大率先紧缩货币,美联储态度越发微妙。3月以来巴西、土耳其和俄罗斯三国央行宣布加息,加拿大央行率先宣布缩表,原因一是原油等大宗商品涨价带来的输入型通胀压力;二是疫情严重,疫苗普及缓慢,经济滞胀的风险更高;三是为了美联储即将到来的加息提前做好准备。而美联储主席鲍威尔提及“资产价格偏高”“在实现目标取得实质性进展的时候将逐步减少购债”,代表了联储态度的逐渐转鹰。是二是OPEC+内内部存在一定分歧,原油供给端“稳定格局”或打破。伊朗方面自2月以来出口增产70万桶/日,与此前伊朗自己宣布的目标230万桶/日有一定距离,如果后续伊朗决定加速出口,则可能会打乱OPEC+对油价的控制局面。俄罗斯方面一直在争取OPEC+集团批准其增产,其在2020年3月就一度与OPEC谈判破裂,属于目前OPEC+内部最大的不稳定因素,需等待4月初的部长级会议消息。

  4月美债利率上行或放缓,国内长端利率有望回落至前期低点。历史经验表明大宗商品CRB指数与10年美债隐含通胀预期走势趋于一致,我们预计4月油价保持高位震荡,美联储态度边际偏鹰,CRB指数上行动力有所削弱,对应10年美债隐含通胀预期以及美债名义利率的上涨步调较2-3月将放缓。对国内债市而言,商品涨势放缓有利于于减缓通胀担忧,中美利差虽继续收窄但仍整体偏厚,海外市场环境好于3月。通胀方面,CRB指数同比与国内PPI同比相关系数达0.76,CRB指数每环比上涨10%,对应PPI环比上升1.3个百分点。2021年国内PPI同比受2-3月大宗涨价影响预计在5月突破5.1%,给国内债市带来较强的通胀压力,而4月预计大宗商品整体涨势放缓,有利于缓解通胀担忧。外资方面,中美利差预计进一步收窄,同时从交易视角看,借美元资金投国内利率债的套息空间吸引力也有所下降,若二季度美元企稳势头确认会进一步增加外资流出的压力。但是当前外资持有国债的规模相对较小,截至2021年2月外资银行持有国债占总存量比重约1.9%,因此如果配置资金开始增加配置,这个体量的外资流出影响可能相对有限。向后看,市场近期博弈焦点或是3月的金融数据和经济数据,即将公布的3月PMI数据很难给市场带来惊喜,结合近期海外疫情反复、国内避险情绪抬升,多重利好催化下,长端利率有望下行至前期低点。策略上,建议具备充足安全垫的账户可以少量博弈左侧机会,风险偏好较低的投资者宜采用“边打边退”的策略

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